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Negociando o seu Term Sheet — os termos e dicas para negociação

Atualizado: 29 de set. de 2021

Normalmente, quando se fala em fazer investimentos em Startups as pessoas pensam que isso é basicamente sobre a negociação do valuation ou de uma participação da empresa. Porém, cada clausula de um contrato de investimento tem o seu valor e pode influenciar muito mais que o próprio valuation nos retornos para as partes no momento da liquidação da empresa ou de venda participação (como na venda da empresa para estratégicos, recompra dos investidores, fusão da empresa, dissolução entre outros eventos).

Por Guilherme Lima

Brazilian venture investor @astellainvest and editor-writer @dealflowbr .


Assim como o mercado de Venture Capital tem alguns padrões quanto aos estágios de investimento (Seed, Series A e Growth), cada um tendo as suas bandas de tickets de investimento, participações negociadas e valuations, também, em geral, tem um padrão em relação aos termos dos investimentos para atender essa dinâmica que alinha os interesses de empreendedor e investidor. Portanto, é importante conhecer esses termos claramente e suas implicações, e ter noções das práticas de mercado e do que é razoável negociar.

Para esse meu artigo fazer mais sentido, estou considerando que o valuation que esteja negociando a sua rodada seja plausível, em linha com o mercado. Caso o valuation da empresa estar muito acima do mercado, o investidor poderá forçar outros termos na negociação que possa protegê-lo, reduzindo os riscos de perda ou elevando os retornos deles, como, por exemplo, preferências de liquidações acima de 2x, ou anti-diluições. Como curiosidade, negociações que levam termos como esse é reportado ocorrer no mercado late-stage, de startups unicórnios ou valuations “irracionais”, como em alguns investimentos do Softbank, no caso do WeWork, por exemplo.

Normalmente, a negociação ocorre a partir do recebimento do Term-Sheet, que é um documento com o resumo dos termos que deverão ser redigidos em um Contrato de Investimento. Sempre recomendo para qualquer investidor que quer ter um investidor Venture Capital na sua Startups que leia o livro Venture Deals, melhor literatura sobre termos e negociação de investimento para empreendedores.


Algumas dicas de negociação de investimento:

Saiba o que você precisa

Primeiro, para ser efetivo na negociação, você precisa saber qual é sua meta e objetivo, sem isso você pode acabar negociando alguma solução pro curto-prazo que pode ser muito ruim no longo prazo.

Crie empatia

Conheça bem a pessoa com que está negociando. Cada um tem o seus objetivos, crenças e incentivos para estar nessa negociação. Estude bem a pessoa, o seu racional de investimento, a entidade que representa, as circunstâncias, entre outras coisas, da outra parte, e seja cordial. Essa pessoa poderá ser seu sócio pelos próximos 7+ anos.

Na negociação do investimento, como fundador, você deve pensar nas implicações e riscos de cada sempre em relação dois principais pontos;

(1) poder executar o seu plano para alcançar os objetivos e a visão proposta para o negócio, sem que o investimento trave ou desacelere operacionalmente os seus planos e,

(2) nas implicações em caso de venda da empresa ou de uma nova rodada de investimento.

Tenha sempre um advogado de confiança, especialista em Venture Capital.

Falando como investidor, é muito difícil de negociar com pessoas que não conhecem a dinâmica do ambiente de investimento em startups e empreendedorismo, podendo, muitas vezes, afastar o investidor nessa fase que é uma das últimas fases do seu processo de fundraising. Eventualmente, o investidor poderá estar representado por um advogado, o qual será responsável pela redação dos termos. No early stage, em caso você conheça bem e confie muito no seu investidor, vocês podem combinar em contratar apenas um advogado em comum acordo, o que reduz custo e agiliza o processo.

Negocie os termos sempre com o investidor líder ou com o maior investidor da rodada

O investidor líder ou maior investidor, na teoria, é a pessoa que está se expondo mais ao risco do investimento, seja a credibilidade ou investimento financeiro, por isso torna o processo mais eficiente negociar com essa pessoa. Isso não quer dizer que os demais investidores não irão fazer comentários ou trazer inputs aos termos negociados. Por isso, é bom ter um processo pragmático e aberto para não ter estresse na hora da conclusão e assinatura.

Entenda o grau de importância de cada termo para você, e para a outra parte.

Para acelerar o processo da negociação e evitar um mal estar da negociação, é importante ter claro, de antemão, os termos que mais importa ou podem ser dealbreakers para você — e ter claro e ser transparente em relação aos motivos. Da mesma forma, entendendo os termos importante para a outra parte, a negociação poderá fluir mais evitando discussão, mal estar, tempo perdido discutindo clausulas que não são tão relevantes para a outra parte e focando nas mais importantes para ambos.

Em caso de muitos investidores para rodada, fique atento a questões de governança e fluxo de informações

Por exemplo, futuramente, na necessidade de uma aprovação para uma nova rodada, você não vai querer ter que solicitar à 15 investidores diferentes aprovações para fechar uma nova rodada. Tente nomear um representante, ou poucos representantes de blocos diferentes, que possam representar os demais. Eventualmente vale pensar em montar uma SPE ou SCP para organizar melhor.

Seja rápido e esteja preparado, e sempre ativo e reativo para não deixar o andamento do processo cair

Criação de Momentum e senso de urgência é importante. Velocidade de respostas, avanços e resoluções a cada interação. Isso envolve ter coisa pronta e saber o que quer. Alguns dias perdidos pode esfriar a negociação e o momentum.

Lembre-se queo investidor já fez esse tipo de negociação muito mais que você, provavelmente

Estude um pouco o mercado, os termos, e o funcionamento, e se apoie em advogados, mentores e investidores de confiança. Seja cordial, tenha elegância e saiba do que você precisa.

Também, não se assuste ou estresse demais com essas negociações. Faça a lição de casa, esteja pronto e saiba o que precisa. Alguns deadlines são reais, outros nem tanto, saiba identificá-los. Use a fase para melhorar seus skills e táticas de negociação (BATNA, walk away prices, persuasão, argumentação…).

O fundador é o maior ativo da empresa no early-stage. Se o investidor chegou até esta fase, é porque acredita no negócio ou na equipe fundadora.

Os Termos que você poderá encontrar no seu Term Sheet:

Conversão do Investimento e o valuation (principalmente, em caso de mútuo conversível)

O que é: Termos que descrevem o valor e participação do investidor, assim como o momento e/ou evento que ele poderá converter suas ações em participação.

  • Vigência do contrato — no caso, a data máxima para conversão da participação

  • Gatilhos para conversão obrigatória do empréstimo em ações ou quotas da empresa, podendo ser uma próxima rodada, um evento de liquidez, a transformação da empresa em S.A. ou constituição em Delaware, US.

  • Valuation da empresa, ou o preço da ação na conversão. É recomendado utilizar sempre o valuation pre-money que dará o preço por ação na conversão. Cap ou Desconto

  • Quadro acionário da empresa pós-conversão das participações

Direito pro-rata

O que é: Dá o direito ao investidor/acionista poder participar investindo em uma próxima rodada, proporcionalmente a sua participação, para manter sua participação percentual.

  • É um direito importante para o investidor e normalmente é bem razoável ter. Ele continuar investindo na empresa, pode mostrar alinhamento de longo prazo entre fundador e investidor.

Direito a informação

O que é? Direito de receber informações da investida.

  • Investidor deverá pedir relatório ou balancetes mensais com informações contábeis, KPIs, e outras informações. Normalmente, os dados a serem fornecido são acordados no contrato.

  • Investidores americanos normalmente assinam em uma side letter este direito.

  • Pode ser um ponto mais crítico quando ele solicitar acesso aos sistemas de gerenciamento, ou se você tiver muitos investidores em captable, por questão de confidencialidade.

Governança e Conselho de Administração

O que é: Direito de constituir e nomear o conselho de administração ou consultivo

  • O maior investidor ou investidor líder deverá solicitar que seja constituído um conselho de administração com deliberações de assuntos estratégicos a partir de votos nas reuniões de conselho.

  • Se a empresa está uma fase seed, o conselho, normalmente é consultivo, sem rituais formais perante a Estatutos ou Órgãos Públicos.

  • O recomendado em livros e artigos é que quanto mais cedo, menor o número de conselho na companhia. No Seed até 3 conselheiros(as) e em Series A até 5 conselheiros(as).

  • Usualmente, no early-stage, os fundadores elegem a maioria dos conselheiros. Porém, as vezes, o investidor pode exigir um conselheiro independente, que seja escolhido pelo fundador mas que deverá ser aprovado por ele, ou vice-versa.

  • Atenção: Para maior agilidade de execução do time empreendedor, atenção aos assuntos que necessitem do conselho para deliberar, evite o “microgerenciamento”.

Tag Along

O que é: Direito do investidor poder vender sua participação, pro-rata, em conjunto ao controlador em caso de liquidaçao da participação do mesmo.

  • O investidor minoritário e/ou os investidores mais passivos normalmente solicitam para não ficar sozinho, ou sobrar na empresa, em caso de uma saída dos controladores ou fundadores.

  • Esse é um direito básico de proteção à minoritários.

Drag along (Direito de Arraste)

O que é: Direito que dá o poder a uma pessoa ou a um bloco investidor de forçar a venda das ações pelos demais acionistas, em caso de uma venda da empresa para terceiros.

  • Ela é controversa mas que, por outro lado, ela pode ser bem vista no caso de minoritários não travarem a venda da empresa.

  • Normalmente, o último investidor ou o maior investidor tem mais poderes sobre os termos de drag along.

  • Praxe é, diante de uma proposta de compra de 100% da empresa, caso a maioria ou 2/3 dos acionistas ou dos votos em assembléia aceitem, poderao arrastar, ou obrigar, os demais acionistas a vender sua ações.

Preferência na liquidação ( Liquidation Preference)

O que é: O investidor recebe primeiro, antes dos demais sócios e empreendedores, o retorno do capital, em caso de evento de liquidação da empresa (Fusão, aquisição, falência etc…)

  • O investidor da rodada deverá buscar 1x ou 1x mais correção de alguma taxa de juros ou inflação de preferência de liquidação sobre os demais.

  • Atenção: muito mais do que 1x o retorno preferencial ou o direito de preferência participativa pode causa grande implicações, principalmente aos empreendedores.

Lock-up, Vesting dos fundadores e Stock Option Pool

O que é: direitos que garantem a permanência e dedicação dos sócios fundadores e retenção de funcionários-chaves na empresa.

  • Usualmente é solicitado a renovação de um programa de vesting de 4 anos aos sócios fundadores, tendo no primeiro ano o cliff e recuperando 1/36 da participação a cada mês, durante os três anos seguintes.

  • A partir do Seed é interessante pensar no Stock Option Pool para retenção e atraçao de talentos. Nessa apresentação da Accion tem um guia bem completo sobre Plano de Stock Option pra Funcionários.

Due Diligence

O que é: processo de auditoria jurídico-contábil da empresa e equipe de sócios, cujo objetivo é avaliar os riscos atrelados ao investimento pretendido.

  • Normalmente, esse é o processo que mais exige dedicação e foco operacional dos empreendedores no processo. O ideal é ter uma organização de documentos de assuntos de natureza societária, trabalhista, tributária, contábil, financeira e outras da empresa e solicitar a lista dos documentos o quanto antes.

  • Atenção: em caso de investidores institucionais, normalmente é contratado uma consultoria de due diligence que fará um relatório sobre os riscos do negócio. Alguns investidores solicitam o pagamento da Due Diligence pela empresa, o que é uma prática um pouco controversa.

ALERTA — Atenção para essas clausulas

Anti-Diluição

  • A minha sugestão é que, em vias normais da negociação comercial do acordo, nunca deixar termos anti-diluição para investidores. Já vi casos de clausula que desmotivam ou não habilitam a startups a fazer novas captações, levando ao fracasso e fechamento da empresa.

  • As vezes, uma proteção anti-”downround” pro investidor, que o proteje em caso de uma nova rodada de investimento com valuation inferior ao de sua entrada pode ser pertinente na negociação.

Vetos

  • Atenção às formas de controle do investidor sobre a sua Startups. Composição de conselho, ou necessidade de veto ou aprovação de decisões por ele podem bloquear ou ditar as ações operacionais da Startup.

  • Vetos mais controversos são os vetos em relação a novas rodadas de investimento ou a venda da empresa.

Para concluir

O Term-sheet normalmente são as clausulas resumidas do que virá no seu contrato de investimento com o investidor (Contrato de Mútuo Conversível, Contra de Compra de Ações ou Acordo de Acionistas). Alguns investidores preferem aprofundar mais nessa fase, o que deixa os Term Sheets um pouco mais longos. Já os Contratos de Investimentos são documentos muito mais longos, com anexos e outros apêndices, e é comum negociar ou incluir outros pontos no Contrato Final, sem sair muito do conceito inicial do Term Sheet.

A boa notícia para o mercado brasileiro é que os investidores vêm amadurecendo e se profissionalizando, e tendo mais advogados especialistas em Venture Capital, tornando os investimentos mais coerente e razoáveis com os melhores padrões de ecossistemas mais avançados. Lembre-se de ter investidores que confia, com os valores pessoais alinhados aos seus, e que tenha abertura para conversas em qualquer momento, que isso se torna um pouco menos difícil esse processo.

Alguns investidores disponibilizam o seu de term sheet online, nos seus website. Veja alguns exemplos de Term Sheet:

Prepare-se bem e sucesso!




 
 
 

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